ÖSSZEFOGLALÁS

A vállalkozás számára „optimális” tőkestruktúra meghatározása elengedhetetlenül fontos ahhoz, hogy a vállalkozások vezetői megfelelő döntéseket tudjanak hozni a vállalatok üzletben maradása, értékük maximalizálása érdekében. Azt is számításba kell venni, hogy ezek a döntések komoly hatással vannak az üzleti tevékenység számos más szegmensére is. A problémakör fontosságát többek között az is bizonyítja, hogy több olyan elmélet is született, amelyek arra keresik a választ, hogy a tőkestruktúrának milyen szerepe van a vállalatok értékének a növelésében. Értekezésemben arra vállalkoztam, hogy a kapcsolódó nemzetközi és hazai szakirodalom értékelő jellegű feldolgozása alapján - empirikus kutatásaim alátámasztására - bemutatom az agrárágazat tőkehelyzetére ható tényezőket és azok legfontosabb tendenciáit 2002-2006 között. Az agrárvállalkozások számviteli rendszeréből nyerhető információk pontos értelmezése érdekében, szükségesnek tartottam a témához kapcsolódó alapfogalmak számbavételét és használatuk egyértelművé tételét, illetve a legfontosabb tőkeszerkezet-elméletek ismertetését és értékelését. A magyar mezőgazdaság nemzetgazdaságban betöltött szerepének, általános helyzetének, tulajdonviszonyainak és jövedelmi helyzetének rövid összegzését az agrárágazat forrásszerkezetében végbemenő változások okaira fókuszálva végeztem el. Értekezésem főbb megállapításai az alábbiakban összegezhetők. A majdnem két évtizede lezajlott rendszerváltás lényeges változásokat hozott a magyar mezőgazdaság helyzetére nézve, érintve a tulajdoni- és birtokviszonyokat, a bel-és külpiaci pozíciókat és ezáltal a szektor finanszírozási rendszerét. A privatizáció szétaprózott kisbirtokosi tulajdoni szerkezetet teremtett, a mezőgazdasági nagyüzemek többsége szétesett. A földtulajdon és földhasználat különvált. A földkoncentrációból származó versenyelőnyünket elveszítettük. A gazdálkodók tőkehiánya, a termelés szervezetlensége, s az életszínvonal csökkenés miatti belső fogyasztás visszaesése egyes termékekből eladhatatlan mennyiséget produkált, ami a szektor egyébként is alacsony jövedelmezőségét tovább rontotta. Ezen folyamatok következményeként az agrárszektor nemzetgazdasági jelentősége erőteljesen visszaesett. Míg a rendszerváltás évében a mezőgazdaság az akkori GDP 13,7%-át állította elő és a munkaerő 17,4%-át foglalkoztatta addig 2007-ben már csak a GDP 4,2%-át állítja elő, a munkaerőnek pedig 4,7%-át foglalkoztatja. A gazdasági helyzet kedvezőtlen fordulatai kifejezésre jutottak a tőkeszerkezet alakulásában is. A magyar agrárágazat finanszírozási gyakorlata és alkalmazott hitelszerkezete számos szempontból eltér a nemzetgazdaság többi ágazatáétól. Az eltérések a szektor termelési és együttműködési jellemzőivel függnek össze; úgy mint a termelés biológiai alapokhoz való kötődése, a mezőgazdasági munka során keletkező munka- és finanszírozási csúcsok, valamint a bevételek és a ráfordítások időbeni folyamatosságának hiánya. Az agrárvállalkozások finanszírozása többcsatornás rendszeren keresztül történhet: megvalósulhat belső felhalmozás, hitelezés és állami támogatás formájában. A magyar mezőgazdaság belső felhalmozási lehetőségei az ágazat alacsony jövedelmezőségi helyzetének köszönhetően azonban erősen korlátozottak, így az agrárvállalkozások önfinanszírozó képességének csökkenése következményeként a rendszerváltást követő években egy eladósodási folyamat indult be az ágazatban. A nemzetgazdaság hitelállományán belül a szektor által felvett hitelek aránya 2006-ban 5 százalékos részarányt képviselt. Az 1990-es évtized végére kialakult egy nagyarányú rövid lejáratú adóssággal terhelt, kedvezőtlen struktúrájú mezőgazdasági hitelállomány. A kutatásom keretében a mezőgazdasági vállalkozások forrás- és tőkeszerkezetének vizsgálatához kapcsolódó számítások az Agrárgazdasági Kutató Intézet által működtetett, 2002-2006 évre vonatkozó Tesztüzemi adatbázison alapulnak. Az adatok jobb összehasonlíthatósága érdekében a társas gazdálkodók közül is csak azon üzemeket vontam be az elemzésbe, melyek az adott időszak minden évében folyamatos működés keretében szerepelnek a tesztüzemi rendszerben. Feltételeimnek így 192 gazdaság felelt meg, melyek jelentős része a GOFR növénytermesztők csoportjába sorolható, az üzemméretet tekintve pedig a vizsgált cégek mintegy 85 százaléka 40 EUME (európai méretegység) feletti értékkel az AKI által meghatározott 2 legnagyobb méretkategóriába tartozik. Értekezésem adatbázisát képező vállalkozások forrás- és tőkeszerkezetének vizsgálata során megállapítottam: a forgóeszközök aránya a vizsgált időszak éveiben messze felülmúlta a rövid lejáratú kötelezettségek arányát, ami azt mutatja, hogy nettó forgótőkéjük végig pozitív volt, finanszírozásukra a „konzervatív” modell volt jellemző. A konzervatív finanszírozási stratégia lényege a fokozott óvatosság, ezáltal az átmeneti eszközök egy részéhez is tartós forrásokat rendel. Pozitív irányú fordulatként értékelhető, hogy folyamatos csökkenés után 2005. évtől először nőtt az össztőkén belüli saját tőke arány. Ennek elsősorban azonban az az oka, hogy az adott évtől jelentősen beszűkültek a kedvező hitelhez jutási lehetőségek, korlátozva ezzel a vállalkozások fejlődési ütemét. A hitelkonszolidáció és a kötelezettségek átkonvertálása révén pozitív irányú átrendeződés következett be a kötelezettségek állományán belül, ami 2005-től azonban megtorpant és a hosszú lejáratú kötelezettségek aránya újra csökkent a rövid lejáratú adósságok javára. A társaságok forrásszerkezeti arányának üzemméret szerinti vizsgálata kapcsán megállapítottam, minél nagyobb egy vállalkozás annál nagyobb az össztőkén belüli saját tőke növekedése évről évre. Az üzemméret szerinti vizsgálatot kiterjesztettem a támogatások elemzésére is, láthatóvá téve: minél nagyobb az üzemméret, annál nagyobb az ahhoz tartozó támogatási volumen. Az eredmény összetevőinek elemzése megmutatta, a társaságok nyereségességét elsősorban az üzemi (üzleti) tevékenység határozza meg. Ebben az eredménykategóriában a vizsgált időszakban bár különböző mértékben, de végig nyereség realizálódott. A 2003. év kedvezőtlen időjárási viszonyai, az évtizedek óta nem tapasztalt súlyos aszálykár hatása viszont tükröződik értékének alakulásában is, hiszen 2003-ban az üzemi tevékenység eredménye kevesebb, mint felére esett vissza az előző év átlagához képest. Üzemméret alapján elemezve a társaságok működését minden évben igazolható, a nagy üzemméretű gazdaságok üzemi eredménye a legjobb. Az üzemi eredmény támogatáson felüli részének vizsgálata azonban keserű képet tár elénk. Támogatások nélkül mind a kis – közepes – és nagy méretkategóriába tartozó gazdaságok veszteségesen működtek volna, az eredménynek teljes mértékben a támogatás a forrása. A vállalkozások tevékenységét mutatószámokkal elemezve láthatóvá vált, hogy a teljes vállalati eladósodást mérő tőkeáttételi mutató értéke 2002. évi 71 százalékhoz képest 2004. évre 84 százalékra emelkedett, majd innen fokozatos csökkenés következtében 2006-ra értéke 74 százalékra csökkent. A tartósan lekötött eszközök és a saját tőke összhangját illusztráló tőkeellátottság mutatója vizsgált időszakban – a 2004. és 2005. évet kivéve - 100 százalék fölött mozgott, ami azt mutatja, ezekben az években a befektetett eszközök teljes hányadát – sőt még a forgóeszközök egy részét is – saját forrásból finanszírozzák, ahhoz idegen tőke igénybevételére nem volt szükség. Bármely jövedelmezőségi mutatót vizsgáltam, azok értékeiben kiválóan tükröződik a 2003. év kedvezőtlen időjárási viszonyai következtében realizált nagyarányú eredménycsökkenés, illetve a 2005. év kedvező jövedelmi helyzetének alakulása, mikor a vizsgált évek legnagyobb nyereségét érték el a mezőgazdasági vállalkozások. A faktoranalízis által létrehozott 3 faktor – külső források, saját erő és jövedelmezőség – segítségével a vállalkozásokat a klaszterelemzéssel csoportokba soroltam, amelyek elemzése elősegítheti a vállalatok gazdasági helyzetének jobb megítélését és összehasonlíthatóságát. Összefüggés-elemzés segítségével megállapítottam a tőkeszerkezetet meghatározó tényezők, az azt leíró mutatószámok közötti kapcsolat létét, annak erősségét illetve, hogy hogyan írható le, fejezhető ki a létező kapcsolat. Kiemelésre érdemes az árbevétel és az eszközállomány szoros korrelációs kapcsolata, ami magában rejti mind az állandó költségekkel mind a támogatásokkal való pozitív kapcsolat létét. Az árbevétel és a nettó forgótőke közötti pozitív kapcsolat pedig összefüggést sejtet a választott finanszírozási stratégia és az árbevétel nagysága között. A tőkeáttételi mutató regressziós vizsgálata során arra a következtetésre jutottam, hogy az nem csak a pénzügyi eredmény alakulását befolyásolja negatív irányba, hiszen a kötelezettségek arányának növekedése összességében az adózott eredmény csökkenésével párosul miután az idegen tőke után fizetendő kamat eredményt csökkentő hatása átgyűrűzik az adózott eredménybe. A saját tőke forrásszerkezeten belüli részaránya pozitív kapcsolatot mutat a jövedelmezőségi mutatók, valamint a likviditás alakulásával. Ez összeegyeztethető a korábban vázolt hitelpolitikával, hiszen a vállalatok igyekeznek minden belső forrást kihasználva fedezni a működésükhöz szükséges forgó- és fix eszközöket. A vizsgált jövedelmezőségi mutatók regressziós analízise eredményei igazolják: a forrásszerkezeti arányok jelentős hatással bírnak a jövedelmezőség alakulására. A forrásszerkezetet jellemző tőkeáttételi mutató és az eredményes működés kapcsolatának osztópont-elemzése során olyan idegen tőke/saját tőke arányt kerestem, mely mellett általánosan kijelenthető hogy az adott arány veszteséges tevékenységgel párosul. Megállapítottam: 1,55 érték fölötti tőkeáttételi mutatóval a veszteséges vállalkozások mintegy 40 százaléka, a nyereséges társaságoknak csupán 12 százaléka rendelkezik. Az is figyelemre méltó, hogy a nyereséges vállalkozások közel 100 százaléka 2,5 alatti mutatóértékkel bír, míg a veszteségesek egyötöde ennél magasabb a mutató értéke. A kötelezettségek forrásszerkezeten belüli arányának tekintetében is elvégezve az osztópont-elemzést, igazoltam, hogy a vizsgált vállalkozások körében a nyereségesen működők több mint 60 százaléka 40 százaléknál kevesebb adósságaránnyal gazdálkodik, míg a veszteségesek majdnem 70 százaléka épphogy e fölötti értékaránnyal bír. A tőkeszerkezet elméletek empirikus tesztelése során bebizonyosodott: az egyes tényezők viselkedésük révén különböző tőkeszerkezet-elméleteket igazolnak, a döntések nem magyarázhatók önmagukban egyetlen elmélettel. Az átváltási, az ügynök- és hierarchiamodellek egymást kiegészítve magyarázzák a vizsgált vállalatok tőkeszerkezet-választásának szempontjait, átfogó módon egyik modell sem érvényesül.

Összefoglalva megállapítható, a társaságok forrásszerkezetét tekintve a vizsgált tesztüzemek átlagértékei nem jeleznek jelentős mértékű eladósodást, az elmúlt évek átlagosan kedvezőnek mondható jövedelmi viszonyai ellenére azonban a magyar agrárvállalkozások versenyképessége nem kielégítő, a gazdálkodás hatékonysága is messze elmarad az EU tagországok élmezőnyétől. A vállalkozások rendelkezésre álló forrásain belül az idegen tőke szerepe még mindig jelentős és miután igazolódott, hogy a kisebb idegen tőkével gazdálkodók jövedelmezőségi viszonyai lényegesen kedvezőbbek, mint amelyekben magas a kötelezettségek aránya, így elmondható: a forrásszerkezeti arányok jelentős hatással bírnak a jövedelmezőségre.

SUMMARY

Defining „optimal” capital structure is essential for organizations in order for managers in making right decisions for keeping their business alive and maximizing their market value. It has to be taken into account, that these decisions have strong influence on other segments of business life. The importance of this problem is justified by the large amount of theories, that try to identify the role of capital structure in rising business value. In my dissertation I intended to reveal the facts that influence the capital structure of agricultural holdings and examine these tendencies in the period of 2002 and 2006 in order to confirm my empirical research, which was based on adaptation of international and domestic literature. I found it necessary to introduce the basic definitions, concepts in connection with my topic, to review and evaluate the main theories in connection with capital structure in order to interpret information gathered from the accounting systems of agricultural holdings correctly. I prepared a brief review of the function, property relations and income conditions of Hungarian agriculture in national economy with focus on the reasons for the current changes in the capital structure of the agrarian sector. The main statements of the dissertation are summarized below: The change of the former social regime, which took place almost two decades before, brought significant changes in the situation of agrarian sphere, affected property and holding relations as well as internal and external market positions and also the financing system of the sector. The privatization resulted a flied in peaces smallholders system, the large scale agroproduction went to pieces. As a result of these processes resort substances of agriculture is worn-out and is out of date; moreover on account of revolution in property relations in line with huge rise of the number of owners, loss of size of possessed lands could be observed. Ownership of lands and the use of lands are now separated. We lost our competitive edge that originated from the concentration of land properties. The lack of capital of farmers, the disorganization of production and the reduction of inland consumption through the setback of living standard produced unmarketable amount of several products, which worsened on and on the anyway low profitability of the sector. As a result of it all, the significance of agrarian sector in national economy suffered an important drop. Although in the year of the regime change agriculture produced 13,7% of the GDP and employed 17,4% of labour, in 2007 it only produced 4,2% of GDP and in turn employs only 4,7% of labour. Unfavourable changes of the situation of economy also expressed in the fluctuation of capital structure. Financing and crediting the Hungarian agrarian sector differs in many ways from other sectors of national economy. These differences are in connection with the characteristics of production and cooperation; such as the production is related to biologic base, labour and financing fluctuations occurring during agricultural work, as well as the lack of temporal continuity of incomes and outgoings. Financing agrarian corporations could be carried out in a multicourse system: it may be achieved either by inner aggregation or by state subsidy. However, possibilities of inner aggregation in Hungarian agriculture are extremely narrow, accordingly due to falling self-financing ability of agrarian corporations an indebting procession began in this sector in the years following the regime change. Proportion of lodged credit in this sector represented 5 percent symmetry in the credit files of national economy in 2006. By the end of the 1990’s an agricultural credit file loaded with huge rate of short-term debts with unflattering structure grew. In the scope of my study the calculations in connection with the analysis of financing and capital structure of farms are based on the Farm Accountancy Data Network database operated by AKI (the Hungarian Research Institution of Agrarian Economy). For the sake of better comparability of the data, I analyzed only those companies among joint business that provided data to the FADN constantly in the period of 2002 and 2006. Accordingly, there are 192 companies that match my conditions, the major part of them can be grouped into the plant producing group of GOFR. Besides around 85% of the analyzed companies falls into the second largest size category defined by AKI, with rates over 40 EUME. As a result of my analysis of the capital structure of agriculture enterprises in my database I can state that the rate of current assets exceeds the rate of short term liabilities in the examined period, which illustrates that the working capital was positive showing characteristics of a conservative financing model. The key element of the conservative financing strategy is the increased prudence, namely financing current assets with long term funds. It was a positive turn, when after a continuous regressive tendency the rate of own capital increased in the capital structure from 2005. The main reason for this was that possibilities of lodging credit narrowed from this year, limiting growth opportunities of enterprises. Loan consolidation and restructuring long- and short-term liabilities resulted a favorable situation in the structure of liabilities, however, from 2005 a negative tendency started again and the portion of short-term liabilities increased. With the analysis of capital structure by size I proved that the larger the plant size is, the higher the increase of own capital compared to the year 2002 is. In the course of analyzing throughputs of corporations it revealed that profitability of corporations is mainly determined by the operational income of the plant. Operational income was positive in the examined five years, however, to different extent. The impact of unfavour weather conditions, the heavy drought in 2003 is reflected in the fact that trading decreased to its half from the previous year. With analyzing the operation of enterprises by size it is certifiable, that the operating income is the biggest in the biggest enterprises. Reducing plant throughputs by subsidies a tragic picture can be seen. All of the big – medium – and small sized enterprises would have operated with loss without subsidies, thus subsidy is entirely the only originator of profitable operation. The analysis of the corporations’ operation by indices showed, that leverage index of corporations raised to 84% by the year 2004 compared to 71% in 2002. From that point a gradual decrease resulted 74% by 2006. Rate of capital supplies, that illustrates the correspondence of permanently engaged assets and equity, fluctuated around 100 percent in the examined period – except of 2004 and 2005 - which shows that the all of the fixed assets – moreover even some of the current assets – were financed by own funds and there was no need for foreign capital. All of the profitability indices I analyzed illustrated a great decrease in profitability due to unflattering temperature conditions in the year 2003; as well as a favourable income situation can be seen in the year 2005 when highest profit was reached by agricultural corporations in the examined period. I classified and analyzed the test farms with the help of 3 factors: external funds, own capital and profitability. I prepared a cluster analysis so that I could present a more general idea of their economic situation. In scope of functional dependency I determined the factors defining capital structure, I proved the existence of connection between index numbers describing capital structure and the strength of this correlation as well as how an existing correlation could be described. It worth mentioning the correlation between revenue and assets, which indicates the existence of a positive correlation with fixed costs and subsidies. The correlation between revenue and net working capital illustrates relationship between financing strategy and revenue. The regression analysis of leverage index resulted that it influences not only financial income to the negative side, but also decreases after-tax income as an increased proportion of foreign capital results in higher interest expenses and this effect on income overflows even to the after-tax income category. The proportion of owners’ capital shows positive correlation with profitability and liquidity indices. It is compatible with the credit-policy presented above, as enterprises try to utilize all of their own resources in order to cover demand for fixed and current assets. The regression analysis of the indices justifies: fund structure have significant effect on the profitability. With the method of cutpoint analysis of the connection between the variants of leverage and profitability I was looking for a foreign and own capital ratio where the operation of an enterprise turns into losses. I found that 40% of farms producing losses and at the same time only 12%t of those producing profit have leverage index over the value of 1.55. It is also worth mentioning that almost 100% of profitable corporations bear index numbers under 2.5, one out of five of those producing losses have higher rates than this. I prepared the same analysis with the liabilities’ proportion within equity structure and I found that more than 60% of the examined farms producing profit operates with liability proportion under 40%, however, almost 70% of those producing deficit have ratio above this value. During the empirical test of capital structure theories I confirmed the followings: the behaviour of the examined factors justify different capital structure theories, decisions cannot be explained only by one theory. The exchange-, agent and hierarchy models explain the decision making process about capital structure at the examined corporations complementary, none of them can be used comprehensively. To sum up: the average values of the examined testworks for the capital structure do not represent a large indebtedness, the competitiveness of the Hungarian agribusiness is not so bad in the teeth of the last years favourable income situation, however, efficiency of the operation lags behind the best EU countries. The role of foreign capital within the disposable funds is still significant and after verifying the fact that profitability conditions of those which are managing with less foreign capital are notably more favourable compared to those in which liabilities’ rate are high, it can be stated: fund structure proportions take serious effect on the variation of profitability.